招商银行：仍是银行业首选

来源：易阔每日财经时间：2008-04-02 点击：

盈利预测

投资要点

07 年招行实现净利润152.43亿元，同比增长124.36％，摊薄每股收益1.04元，年末每股净资产4.62元。利润增长驱动因素：1）生息资产规模、净利差扩大导致净利息收入快速增长；2）手续费及佣金净收入大幅增加；3）费用收入比下降；4）资产减值损失计提负增长；5）实际所得税率下降。阻滞因素：其他经营净收益下降较多，但影响甚微。

净息差持续扩大。2007年日均净息差扩大至3.11%，同比扩大39个基点。下半年净息差升至3.27%，环比扩大高达31个基点，主要源于几个因素：下半年由于加息，公司贷款收益率环比上涨57个基点，随着信贷调控推高票据融资利率（四季度约为10～11%），票据融资收益率从上半年的3.70%上升至下半年的4.82%；下半年票据融资占比从上半年的11.6%降至7.8%；下半年银行间贷款利率从上半年的2.97%升至4.73%。

非息净收入占比上升至17.23%，同业领先。招行2007年非利息净收入占比继续领先同业，收入结构中主要是由手续费及佣金净收入组成，其中代理服务和银行卡手续费占比最大，信用卡业务增长迅猛。信用卡新增发卡 1034万张，累计发卡突破2000万张，信用卡手续费收入占银行卡手续费收入七成多，比上年增长107.1%。

资产质量有所改善。与上半年相比，不良贷款余额下降了2700万元，不良贷款率从上半年的1.66%降至1.54%。预计2007 年总不良贷款形成率为24个基点，低于2004～06年37个基点的平均水平。虽然招行的准备金覆盖率从2006年的135.6%扩大至180.4%，但信用成本下降了20个基点至0.49%。

个人贷款增速和占比大幅提升。截至07年末，招行个人贷款余额为1750.26亿元，同比增长71.62%，远高于贷款总额增速，在总贷款中的比重跃升为26%。个人贷款不良率从0.54%降到0.46%。2007 年末房地产及建筑业合计贷款占比为13.53%，上升了2.59个百分点，在同业中属于中下游水平，在宏观及房地产调控中风险不大。

贷款期限结构稳定。贷款期限结构分析表明，公司贷款收益率的提高不是通过提高贷款组合期限结构调整获得，表现为公司长期贷款在组合中的占比下降，而中期贷款比重的上升。生息资产期限结构的合理配置降低了期限结构错配风险。

成本收入比处于较低水平。如前所述，2007年招行业务及管理费大幅度增长58%。但即使如此，该行2007年的成本收入比仍然只有35.05%。相较于民生、华夏、浦发等银行具有明显优势。说明该行的成本控制能力较强。

风险提示

信用卡业务竞争激烈

房地产市场调整可能影响该行的资产质量

关注类贷款有所上升

估值分析

毫无疑问，招行仍然是国内当之无愧的最优质银行，盈利增长仍然具有良好动力，净息差保持持续扩大态势，构成盈利增长的强大动力之一，此外，中间业务发展迅速，手续费增长强劲。而成本收入比也明显改善，各项风险控制良好，以上种种因素均预示今明年的盈利增长仍然强劲。预计08、09年的EPS分别为1.52、1.93元/股，动态PE为21、17倍。经过大幅回落，估值水平明显降低，目前的股价具备较大的安全边际。按照08年30倍的PE来估算，目标价为45.6元。

技术分析

技术面上，该行股价经过大幅调整，最低降幅逾40%，随着上周金融板块的整体回暖，该股股价也随之出现反弹，成交量也明显放大，资金流入迹象明显。随着利空因素的逐渐消化及银行股价的明显低估，该股有望逐步步入上升通道。30元有支撑。